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2、时点为 19 世纪的欧洲与美国，至今约 200 年历史，且不乏娇兰等影响力持续至今的长青品牌，更成长出欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂、爱茉莉太平洋等囊括不同定位、不同品类、业务覆盖全球的巨头级化妆品集团。对比之下，国内以上海家化、上海上美、珀莱雅等为代表的化妆品企业虽已完成了集团化运营的雏形构建，但在品牌布局、产品价格带覆盖以及海外销售占比等方面都远逊于外资势力。基于此，有必要对现代化妆品发展史做出梳理，并分析外资化妆品集团的成长路径，从而梳理得出不同阶段驱动化妆品行业发展的核心因素变迁。 欧美化妆品：品牌构建基本完成，进入集团并购阶段 复盘现代化妆品的产业发展与品牌成长历史，我们认为可将化妆品产业
3、发展分为三个阶段，即单品孵化阶段（1820-1900 年期间）、品牌构建阶段（1900- 1960 年期间）与集团并购阶段（1960 年至今）。 图 1：欧美现代化妆品行业发展各阶段重大事件时间轴 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 第一阶段：单品孵化阶段。自 1828 年医生及药剂师 Guerlain 在法国巴黎开设了第一家香水店后，以娇兰香水、卡尼尔发乳、旁氏雪花膏等为代表的护肤、护发、香水单品逐步涌现。伴随单品销量扩容，一批初创品牌（如旁氏、卡尼尔、雅芳等）逐步完成了早期品牌形象积累。这批早期品牌的诞生，不仅构建出现代化妆品的产业雏形，也为欧洲在化妆品产业的研发、渠道布局与品牌
4、形象构建等方面积累下先发优势，为未来的化妆品企业所采用的“单品孵化品牌形成集团化运营”发展模式做出了初步探索。 第二阶段：品牌构建阶段。这一阶段是现代化妆品企业借助研发+渠道布局+营销全方位竞争，最终实现品牌“破圈”的关键阶段，目前两大化妆品集团欧莱雅、雅诗兰黛均成立于该阶段。此外 OLAY、兰蔻等世界级品牌均诞生于该时期。原因在于，进入 20 世纪后，化妆品行业护肤、护发、彩妆等基本品类的概念已基本建立，且部分品牌凭借优势单品背书，初步完成了消费者心智构建。但各品牌的营销手段仍较传统，营销模式的创新以及对特定渠道的开拓成为品牌突围的决定因素。能在该阶段脱颖而出的品牌，不仅产品力表现出众，且能
5、以独特营销手段强化特定消费人群的品牌记忆，刺激购买欲望。 以巴黎欧莱雅为例：欧莱雅创始人为药剂师欧仁舒莱尔，其于 1908 年成功研发出世界第一支无毒染发剂并予以推广，成为后续巴黎欧莱雅美发系列的核心产品。为巩固品牌在美发产品中的研发优势，欧莱雅陆续发布金色染发剂、洗发液、护发香波等新产品，保证产品及时迭代升级。同时，欧莱雅宣传模式堪称引领行业，具体手段包括楼体海报宣传、公交车身广告、美容杂志封面广告/美发知识专栏、利用无线电歌曲播放公司“广告词”等品牌宣传模式。在渠道布局方面，欧莱雅则高度关注美发店渠道，采取直接投资美发学校等手段建立美发师口碑，消费群体逐步由美发师扩宽至普通消费者。 图 2
6、：欧莱雅发展历史的重要节点复盘 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 雅诗兰黛在品牌推广与营销中同样有创意之举。雅诗兰黛成立之初即将主流客群定位于上流贵妇群体。因此，雅诗兰黛主要通过参与高端晚会活动、与影视明星联动宣传等“圈层营销”模式，提升品牌影响力。渠道方面，雅诗兰黛坚定执行限定在高档百货、高档香水店、专门店等特定渠道销售的策略，紧抓优质终端渠道，强化品牌高端形象。举例而言，1948 年雅诗兰黛说服成功纽约萨克斯第五大道（顶级奢侈品百货商场），开设了该商场内第一家柜台，自此雅诗兰黛便牢牢把握住高端渠道，最终成功完成了高端品牌的定位塑造。 图 3：雅诗兰黛发展历史的重要节点复盘
7、数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 可见，这一时期内，营销模式的创新度与渠道策略的精准度逐步成为化妆品企业竞争实力的决定性因素。 第三阶段：集团并购阶段。化妆品产业中包含多个品类，市场需求具有碎片化倾向，且作为日用消费品进入门槛不高，导致单个品牌通常仅能在一种或数种产品内建立优势，难以完成多品类+全价格带布局，市占率天花板不高。且化妆品市场推陈出新速度较快，新品牌可通过客群定位迅速导入市场，原有品牌为确保企业持续、稳健的成长，通常会采取并购与自主孵化相结合的手段，布局新的细分品牌。另外，化妆品集团可通过在不同细分领域主动并购，达到拓宽品类、加强多级消费群体覆盖等目标，实现集团内不
8、同品牌在定位/客群/周期间的互补，最终确保集团整体业绩稳定增长。 该阶段欧莱雅仍立于潮头之先，其于 1963 年上市打通融资渠道后开启了一系列并购，1964 年通过收购兰蔻成功切入高端化妆品市场便是集团借并购拓宽领域的经典案例。此后，欧莱雅于 1970 年收购碧欧泉，于 1989 年收购赫莲娜、理肤泉，于 1996 年收购美宝莲等，完成对护肤、彩妆、护发等不同定位、不同品类品牌的全覆盖。至今，欧莱雅集团旗下拥有 30 个以上不同品牌，且能通过资源协同、定位互补与全球市场推广，强化集团化运营优势。在开拓中国市场时，欧莱雅同样采取并购策略，收购多家国产品牌，如 03 年首次并购护肤品牌小护士、04
9、 年并购彩妆品牌羽西、14 年并购面膜市场代表性品牌美即等。 可见，以集团化模式运营的化妆品企业，其市场话语权与渠道掌控力强于单个品牌，可通过多渠道联动快速提升品牌形象，实现资源协同。实际化妆品集团母公司在收购子品牌后，通常会将自身原有研发、营销、渠道资源与新品牌有机结合，助力新品牌价值提升。举例来说，波色因系欧莱雅 2007 年推出的独家抗衰成分，2018 年起被陆续添加至旗下超高端品牌赫莲娜、高端品牌兰蔻、功能性护肤品牌理肤泉、中端定位品牌巴黎欧莱雅、彩妆品牌羽西等不同定位品牌中。集团通过多渠道宣传科普波色因抗衰功效，加强消费者对该成分抗衰效果的认知度，最后以一系列添加波色因的产品完成下销
10、售收割，提升集团整体业绩。 我国化妆品：先发优势不足，大众市场竞争实力更强 我国化妆品行业始于 20 世纪初期，对比欧美起步偏晚，且由于政体更迭，谢馥春、孔凤春等发源于 20 世纪初期的国货美妆品牌出现断代，仅成立于 1931年的百雀羚品牌运营至今。新中国成立后国内经济基础薄弱，女性化妆品消费观念尚未形成，我国化妆品产业发展进展缓慢。改革开放后，上世纪 90 年代欧美品牌集中进入国门，并迅速占据高端市场高地，对应国人化妆品消费习惯逐步建立，我国本土化妆品产业步入快速发展期，诞生了小护士、羽西、丁家宜等早期国货品牌，但在运营十余年后均陆续被外资化妆品集团收购。进入 21 世纪后，以珀莱雅、相宜本
12、垒，本土化妆品集团仅初具雏形，在品牌矩阵完善度、客群覆盖度与价格带布局等方面远落后于国际化妆品头部集团。 表 1：我国化妆品集团与欧美化妆品集团的品牌矩阵差距 大类 细分 欧莱雅 总品牌数 30+：自主孵化 12 个，剩余为收购 上海家化 总品牌数 6 个：均为自主孵化 护肤品线 奢侈品牌 HR（赫莲娜）双妹 高端品牌 Lancme(兰蔻)、Biotherm(碧欧泉)佰草集 大众品牌 Kiehls(科颜氏)、Yue-sai （羽西)、LOral Paris（巴黎欧莱雅）、美爵士、Garnier(卡尼尔)、小护士、美即、Baxter Of California (男士护肤)美加净 请阅读最后一页
14、Maison Martin Margiela、Diesel(迪塞尔）双妹、高夫 美发品牌 Krastase（卡诗）、Matrix（美奇丝）、Ultra DOUX(淳萃)、Softsheen.Carson、Carols daughter、Pureology、Redken、LOralProfessional、Mizani/ 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 可见，历史积淀的鸿沟难以短期弥合，当下我国化妆品产业尚无与国外化 妆品集团展开全面竞争的实力。深耕大众市场，避免与外资高端品牌直接竞争，寻找化妆品中竞争相对缓和的高成长细分品类，聚焦资源以建立品牌竞争壁垒，是未来我国化妆品产业中
15、较为实际可行的发展路线。 我国化妆品行业的现状与分类 近年来，我国化妆品行业呈现稳定增长态势，2020 年化妆品市场规模为 5199 亿元，2011-2020 年期间行业整体 CAGR 达到 9.9%，已成长为全球化妆品第二大消费国。即便在突发疫情的影响下，2020 年行业同比增速也达到 7.2%，属于受疫情影响较小的品类。另外，化妆品销额在社零总量中占比也保持提升趋势，由 2010 年 1 月的 0.55%逐步上移至 2021 年 6 月的 0.90%，表明我国化妆品行业的消费潜力正逐步凸显。且对比欧美国家，我国化妆品人均消费仍有较大提升空间。 图 5：我国化妆品社零销额占比近年显著提升 图
16、 6：各国化妆品人均消费金额，中国仍处于低位 数据来源：2020 年，国融证券研究与战略发展部 数据来源：尼尔森，国融证券研究与战略发展部 电商渠道+新营销模式成为我国化妆品行业增长新引擎 我国化妆品行业可分为以下几个发展阶段：1）1990-2012 年是我国女性居民化妆品消费意识形成、国际品牌入驻、本土品牌初步成长的阶段。该阶段本土品牌影响力微弱，主要定位大众消费，需依赖廉价、渠道易触达与高渠道利润完成品牌初步推广；2）2013-2016 年期间，受制于整体经济增速相对疲软，化妆品整体消费增速开始下滑。3）2017 年至今，进口化妆品消费税率的下调直接降低了高端化妆品零售价，海外高端品牌借机
17、发力电商加大促销力度，直接刺激销量，叠加新营销模式、KOL 销售闭环的建立，拉动了化妆品行业的二次增长。 1990-2008 年：消费意识形成后，渠道布局成关键。上世纪 90 年代是我国居民化妆品消费意识的形成阶段，需求高速增长背景下，渠道成为决定品牌销量增长的决定因素。这一阶段，化妆品主流销售渠道主要是大型百货、超市等业态，另外日化专营店 CS 渠道作为店面小、可容纳品牌多且渠道推力较强的本土特色渠道，亦在该阶段得到快速发展。这一过程中，欧莱雅等国际大牌主攻百货、KA 等高端渠道，本土品牌如珀莱雅等则强化 CS 渠道布局，把握需求扩容良机，完成品牌资产的初步积累。 2009-2012 年：电
18、商渠道红利显著，淘品牌崛起驱动行业增长。该阶段的标志性特征是以淘宝等为代表的电商渠道销售额快速增长，另外 09 年双 11 购物节、12 年天猫商城的成立对电商销售业态构成直接催化。化妆品自身易运输、保质期长的产品属性高度适用于线上销售，叠加电商渠道产品销售低价、品牌进入低门槛的特征，降低了化妆品品牌的线上销售进入门槛。该阶段，对电商渠道提前布局的企业均能享受渠道红利。以御泥坊、阿芙精油等为代表的淘系品牌集中涌现，利用低价优势完成品牌积累，进而驱动行业保持高速增长。 2013-2016 年：经济下行导致行业增长受阻，大众品类相对景气。13-16 年期间国内经济处于下行通道，对化妆品整体消费的增
19、长构成抑制。期间化妆品电商渠道消费红利仍存，对应销售额在整体销售的占比有 了明显提升，但仍处于偏低水平。而商超、百货等传统线下渠道销售 量则受到直接影响，对化妆品大盘销售增速构成一定拖累。这一阶段，定位大众消费者的中低端化妆品受价格优势影响，其销售增速快于消 费者，而高端化妆品消费增长则相对缓慢。 2017 年至今：国际高端品牌+新营销模式驱动行业增长。2012-2014 年是外资核心品牌进入天猫、京东等大型电商的关键时期，大批电商进驻为其后续在中国市场发展奠定了基础。但由于化妆品进口消费税率较高，相当一部分国内消费者选择经代购渠道直接在海外市场购买并运输回国内，造成消费外流。出于消费回流考虑
20、，我国财政部与国家税务总局宣布自 2016 年 10 月起化妆品进口消费税征收范围缩小为高档美容/护肤化妆品和高档护肤类化妆品，且税率从 30%降为 15%。2019年，欧莱雅、雅诗兰黛等外资大牌在天猫销售端加大折扣买赠力度，对当年化妆品销售构成直接促进。另外，伴随新零售模式崛起，以直播电商为代表的新零售模式，以及“KOL 在微博/小红书等内容 APP 种草电商平台拔草售后评价在 APP 晒单形成口碑效应”这一爆品营销闭环的跑通，驱动化妆品全行业迈入一轮新的增长期。 图 7：我国化妆品行业近年发展驱动因素详解 数据来源：Wind，国融证券研究与战略发展部 复盘过往 30 年，我国化妆品不同阶段
21、的增长驱动要素略有不一。在 2010年前，国内化妆品市场的核心驱动因素可概括为整体稳步增长，渠道变革驱动需求结构迁移。即在化妆品需求持续扩容基础上，我国化妆品消费零售渠道由 “商超、百货占主流地位”的商超百货时代，向“电商渠道快速扩容，CS 渠道份额稳步提升，百货商超影响力逐步趋弱”的渠道结构变迁，品牌方则通过对化妆品销售渠道的先发性布局，强化自身品牌优势。 具体来看，我国化妆品主流销售渠道包括商超 KA、百货专柜，日化专营店 CS、电商渠道、单品牌专营店以及免税渠道（主要销售进口化妆品）等。其中，国际中高端品牌主要在百货专柜销售，本土品牌主要在商超 KA 与 CS 日化专营店渠道销售。电商渠
22、道则呈现国际大牌、本土品牌与新锐品牌并重的局面，是近年增速最迅猛、变革最快的销售渠道。2019 年电商渠道销额占比高达 30%，已成为国内销售占比最高的渠道，商超、CS 渠道分别位居第二、第三位。 图 8：化妆品主流消费渠道占比的变迁 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 新营销模式对化妆品需求的直接催化效应，在电商购物节的销额转化以及爆品打造等方面已获验证。展望未来，化妆品的产品属性不变，居民生活节奏加快、闲暇时间碎片化的生活方式下，移动互联网将继续保持高速发展，居民消费将持续向线上端转移，预计电商将继续成为国内化妆品销量增速最快的消费渠道。在线上营销与运营具备优势的品牌方，未来
23、将获得更大的增长空间。 我国化妆品主要细分品类：护肤为基，彩妆高增 从细分品类看，我国化妆品可分为 11 大细分子品类：具体包括护肤品、护发产品、口腔护理品类、沐浴用品、彩妆、男士护理用品、婴幼儿与儿童专用产品、香水、防晒用品、除臭剂、脱毛产品、防晒等。其中，护肤品、护发、彩妆为主要品类：护肤品 2019 年销售额占比达到 50%，常年占据化妆品销售额半壁江山；护发、彩妆及口腔护理的销额占比分别为 12%/11%/10%。 图 9：我国化妆品市场以护肤、护发、彩妆为主 图 10：我国护肤品各细分品类的市场占比 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 数据来源：Euromon
24、itor，国融证券研究与战略发展部 图 11：我国护肤品份额维持高位、彩妆占比显著扩容 图 12：我国彩妆与护肤品增速较快 数据来源：2020 年，国融证券研究与战略发展部 数据来源：尼尔森，国融证券研究与战略发展部 增速方面，不同化妆品种类存在一定分化：护肤品 2011-2020 年复合增速约 10%左右，略优于行业，反映其作为化妆品基础品类的增长韧性；而彩妆增速显著高于行业，是全行业增长最快的细分品类。彩妆消费的高速增长，主要源自我国消费者结构正趋于年轻化，90 后、95 后成消费主力军。另外，彩妆具有一定冲动消费属性，其妆面可在 5-10 秒的短视频中予以直接展示，因此在直播、短视频等新
25、营销模式崛起过程中，彩妆成为受益效应最直接的品类。 本土品牌在大众市场的影响力有所提升 我国化妆品中，高端市场与大众市场的竞争格局并不一致，主要玩家亦存在区别。大众品牌市场规模较大，2019 年达到 2769.8 亿元，在市场中占比达到 57.98%，但近年来增速仅 5-6%左右，增长较为缓慢。相比之下，高端市场体量更低（1517.9 亿元）但增速更快，主要因为我国居民人均可支配收入常年保持 8%以上增速，居民消费水平提升后高端品牌消费人群不断扩容。下图可见， 2016 年进口化妆品消费税减免政策颁布后，我国高端化妆品增长开始提速，2020 年疫情发生后仍保持 15%以上的增速。预计伴随我国居
26、民收入的持续增长，未来我国高端化妆品市场在全市场中的占比将进一步提升。 图 13：我国高端化妆品市场占比逐步提升 图 14：我国高端化妆品的整体规模增速快于大众市场增速 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 品牌格局方面，外资集团在高端市场与大众市场均占据主导地位，国产品牌仅在大众市场具有一定影响力。 外资品牌几近垄断高端市场。高端市场中，外资化妆品集团在高端市场几乎占据垄断地位，头部集中趋势明显，2019 年我国高端市场销额排名前 9 的企业实体均属外资，其中欧莱雅市占率达到 15%以上，雅诗兰黛市占率也在 1
27、0%以上，原因在于，高端化妆品的主要功效包括抗衰、除皱等，产品核心竞争力源自强品牌+强研发，品牌口碑需先发优势积累与核心 KOL 认可，而研发实力则需长期保持高比例研发投入方可铸就。 本土品牌在大众市场已具备一定影响力。目前，本土集团在大众市场中已形成一定品牌集群。原因在于：大众市场所销售的产品通常仅具备基础功效，如保湿、美白、祛痘等，对品牌的研发实力要求不高，当前国产品牌的生产能力已可满足。同时，相对于外资品牌，国产品牌在渠道布局与针对国人化妆品需求的精准营销能力更强，可借助低线市场实现破局。但需注意，目前宝洁、欧莱雅、联合利华等外资品牌在我国化妆品大众市场中仍有充足的线、国高端化妆品市场份额（2019 年） 图 16：我国大众化妆品市场份额（2019 年） 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 从行业集中度看，我国化妆品行业整体市场集中度逐年缓慢提升，但高端市场与大众市场的竞争格局变化趋势存在区别。 高端市场：竞争高壁垒助力，头部品牌“强者恒强”。高端化妆品的强品牌+强研发壁垒，导致其市场集中度高于大众市场，目前高端市场 CR20 占比约为 53.40%，其中 48.90%为国际品牌，4.50%为本土品牌。另外，高端市场“强者恒强”现象显著，高端市场CR10 自 2016 年起上
29、升了 5pct+，其中欧莱雅、雅诗兰黛份额提升明显，LVMH、资生堂则略有下跌。欧莱雅与雅诗兰黛对电商渠道的大力布局是其中国市场销售额快速提升的原因之一。 大众市场：外资头部品牌优势渐失，本土品牌崛起。大众市场中 CR20占比为 44%，其中 28.20%为国际品牌，15.80%为本土品牌，本土势力的市场地位与国际品牌逐步趋近。趋势方面，2010 年至今大众市场 CR20 的市占率略有下降，主要因外资巨头宝洁的市场份额由 17%逐步下降到 11.6%，其他品牌整体市占率较为稳定。另外，以上海上美、百雀羚、珈蓝集团、上海家化等本土化妆品集团的市占率持续攀升，预计未来伴随本土品牌研发技术提升，国人
30、对国货品牌的认可度仍有较大提升空间，国货品牌有望进一步抢占国际龙头的市场份额。 图 17：我国化妆品市场集中度呈现逐年缓慢提升趋势 图 18：国产品牌在大众市场 CR20 内占比高于高端市场 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 数据来源：Euromonitor，国融证券研究与战略发展部 表 2：2008、2019 年高端市场与大众市场品牌格局演变，大众市场突围趋势明显 排名 高端化妆品市场份额（2008 年） 高端化妆品市场份额（2019 年） 大众化妆品市场份额（2008 年） 大众化妆品市场份额（2019 年） 1 安利 17.70% 欧莱雅 15.20% 宝洁 1
34、克单价可达 100元/g，面霜约 35-50 元/g，是洁面乳、化妆水等品类销售克单价的 5-10 倍。面霜、精华、乳液在护肤品的销额占比在 6 成以上，主要源自产品自身所具备的高附加值。 护肤品消费进阶之道：由大众品牌向高端品牌升级 按照目标消费群定位、主力单品销售价格等要素，可将护肤品品牌分为大众品牌、高端品牌两类。进一步拆细可分为：1）大众低端品牌：即主力单品价位低于 50 元，主流品牌包括美加净、隆力奇、大宝等；2）大众主力品牌：即主力单品价位处于 50-150 元区间，主流品牌包括珀莱雅、佰草集、百雀羚、御泥坊等；3）大众中端品牌：即主力单品价位处于 150-500 元区间，主流品牌
35、包括玉兰油（OLAY），巴黎欧莱雅等；4）高端品牌：即主力单品价位处于 500-1500元区间，主流品牌包括兰蔻、雅诗兰黛、SK-II（宝洁）、资生堂、碧欧泉等； 5）超高端品牌：即主力单品价位处于 1500-5500 元区间，主流品牌包括赫莲娜（欧莱雅）、海蓝之谜（雅诗兰黛）、肌肤之钥 CPB（资生堂）等。 请阅读最后一页的免责声明16图 20：不同定位化妆品品牌与其主力单品的单价差距 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 通过以下表格我们可以发现：1）产品销售附加值（克单价）最高的品类为眼霜，其次为精华、面霜；2）超高端品牌的对比高端品牌的溢价倍数在 0.6-1.8 左右，且附
36、加值越高的单品溢价率越高；2）高端品牌对比大众中端品牌的溢价倍数在 1.5-3.8 左右，其中面霜溢价率最高，眼霜、精华等次之；3）大众中端对比大众品牌的溢价率为 0.2-0.4 左右，品牌档次差距不大，因此溢价率偏低，且各品类的溢价率差别不大。可见，品牌档次越高、单品附加值越高，则消费者在选择品牌升级时所支付的溢价率越高。 表 3：超高端、高端品牌各类别主力单品的销售价格，超高端、高端主力单品价差明显 品牌 洁面乳 爽肤水 乳液 面霜 眼霜 精华 超高端 海蓝之谜 752/125ml 璀璨净澈洁面泡沫 750/200ml 焕肤水 2205/50ml 精华乳液 2399/60ml 精华面霜 3
42、9-159/150ml 爽肤水/精华水 87-139/120ml 乳液 99/50ml 晶亮红石榴面霜 119/15ml 茶萃眼霜 109/10ml 玻尿酸精华液 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 标红部分为各品牌的明星单品或主力单品 另外，女性购买化妆品的品牌决策，不仅源于化妆品所具备的补水/美白/抗衰等实用功效，且受女性自身社会阶层认同的直接影响，即化妆品的购买决策蕴含着“阶级彰显属性”。 举例而言，兰蔻、雅诗兰黛等作为海外轻奢品牌，目标市场主要为中产阶级或高收入的女性消费者。出于较高的自我意识和自尊心，高收入女性对“品牌降格”接受度较低，圈层消费现象明显。海外品牌历经多年
43、营销与对高端百货渠道的占据，其高端品牌形象在消费者心智中已根深蒂固，“贵妇牌”、“轻奢牌”等消费标签逐步加深。因此高收入女性购买高端品牌化妆品，可彰显自身经济实力、阶层与审美品位。而部分收入尚未步入中产阶级的女性，也存在通过购置高端品牌化妆品，以满足攀比心理、打入社交圈层的动机。 可以认为：1）出于对美与社交的需求，伴随我国居民收入的持续提升，女性消费者会相应增加化妆品的消费支出预算，购置与自身收入与社会地位匹配品牌的化妆品。2）伴随我国中产阶级扩容，出于阶级彰显需求，高端化妆品对中产阶级及以上人群具备一定刚需属性，且部分收入偏低的消费者为满足社交圈层需求，同样选择消费高端化妆品。因此，消费者
44、所消费品牌由大众品牌向高端品牌变迁，所对应单人化妆品年消费金额的提升，是驱动化妆品需求增长的一大重要动力。 护肤品消费进阶之道：精细化升级 消费者不断尝试附加值更高的护肤品 水、乳、霜等不同种类护肤品，其营养成分分子大小与浓度存在区别。为保证皮肤有效吸收护肤成分，对护肤品的使用通常建议按照既定顺序完成，即依次使用洁面乳、爽肤水、精华液、眼霜、乳液或面霜。这一使用顺序也是消费者对护肤品消费由基础护肤逐步走向精细护肤的消费顺序。 图 21：化妆品消费者所需求品类由基础护肤上升至精细护肤 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 我国护肤品在化妆品大类中的销额占比维持在 50%左右且缓慢提升
45、，表明我国消费者已基本具备护肤意识。如将洁面乳、水（爽肤水/化妆水）视为基础护肤品套组；基础护肤品套组叠加乳液、面霜后视为升级护肤品套组；升级护肤品套组叠加精华、眼霜后视为精细护肤品套组。则可认为： 基础护肤品类是受众最广、使用普及率最高的护肤品。 未来伴随居民收入提升、护肤知识普及后消费者对自身肤质的了解程度加深，消费者对护肤品的消费将由洁面、爽肤水等所组成的基础消费套组，逐步扩容至产品附加值更高、有效成分含量更高、针对性更强的乳液、面霜的品类，即升级护肤品套组。再由升级护肤品套组进一步扩容至眼霜、精华等品类消费。 因此，消费者对化妆品消费的精细化趋势，即由基础护肤品逐步上升至功效更强、对个
46、体针对性更强的精细护肤品消费，预计将成为带动化妆品景气度持续上行的重要动力之一。具体来看，升级套组（洁面+水+乳+面霜）对比基础套组（洁面+水）的溢价率约 1.1-2.9 倍，溢价率伴随品牌档次提升而逐步提请阅读最后一页的免责声明19高。精细化套组（洁面+水+乳+面霜+眼霜+精华）对比升级套组（洁面+水+乳+面霜）的溢价率约 1.9-2.6 倍，同样伴随品牌档次提升而走高。 表 5：护肤品消费品牌进阶与精细化升级所对应的消费者年消费客单价提升情况总结 档次 品牌 洁面乳 爽肤水 基础套组金额 （元/年） 乳液 面霜 升级套组金额 （元/年） 眼霜 精华 精细套组金额（元/年） 全套 金额 （元
50、8 1.5 中端 VS 大众溢价率 0.19 0.37 0.29 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 我们可通过计算化妆品消费者对不同档次品牌、不同消费套组的年消费金额，判断未来化妆品的消费增长路径。具体来看：大众品牌基础护肤套组（洁面乳+爽肤水）的年均护肤品消费金额约为 935 元/年（假设每人每年洁面乳、爽肤水的消费量均为 500ml）；大众品牌精细护肤套组（洁面乳+爽肤水+乳液、面霜、眼霜、精华）的消费金额约为 5038.8 元/年（洁面乳、爽肤水用量同上，每人每年乳液、面霜的消费量均为 200ml，眼霜 45ml，精华 300ml）；高端品牌精细护肤套组的消费金额约为 1
51、8427 元/年；超高端品牌精细护肤套组的消费金额约为 42758 元/年。 对比可知，“超高端品牌精细护肤套组”的年消费金额为“大众品牌基础护肤套组”的 45 倍左右。可见，化妆品属于价格带极宽，且消费升级路径明确的可选消费品，消费者可通过增加消费品类（如由水乳面霜逐步拓展至眼霜、精华、面膜等），或品牌升级逐步提升年消费金额。而以追求美丽外表，在社交生活中占据优势地位与资源为驱动力，女性消费者为化妆品支付溢价的消费意愿同样处在较高水平。因此，我们认为在可支配收入允许下，未来我国人均化妆品消费金额有较大提升空间，即化妆品行业中长期的规模扩容速度应略高于我国人均可支配收入的年化增速。 高附加值单
52、品对化妆品集团的意义 护肤品消费规模扩大与消费结构持续向高附加值单品倾斜，催化了明星单品的诞生。欧莱雅、雅诗兰黛等海外成熟化妆品集团，均已完成了“单品”“品牌”“集团化运营”的成长路径。在拥有成熟的品牌矩阵以及渠道资源外，也拥有在市场上认知度极高、单品销额常年保持高位且持续增长的明星级大单品，如“兰蔻小黑瓶”、“La Mer 精华面霜”等。 表 6：超高端/高端品牌明星单品所具备的特征 类目 产品 简称 价格 (元/ml) 天猫 GMV 占品牌比重 特征 精华 雅诗兰黛小棕瓶面部精华 小棕瓶 11.98 17.50% 1、ANR（Advanced Night Repair）；针对肌肤微损伤，前
53、沿性提出夜间修复，细胞级修复概念； 2、核心成分为二裂酵母发酵产物溶孢物，ChronoluxS.O.S.配方，富含 VB 家族、多种矿物质、氨基酸等，类打包营养剂，在皮肤自我修复时提供充足后备能源； 3、高浓度、功效成分足：自第四代起将修复专利复合物浓度提升 5 倍。 兰蔻小黑瓶精华肌底液 小黑瓶 21.60 13.06% 1、首款“基因保养”概念精华； 2、核心成分为二裂酵母发酵产物溶孢物，可释放维他命 B 族群、矿物质、氨基酸等小分子，起到预防表皮/真皮老化作用；且能轻微剥落角质以修复和提亮肌肤。 HR 赫莲娜绿宝瓶悦活新生精华 绿宝瓶 36.00 34.90% 1、业界首款蕴含植物干细胞
54、的护肤精华； 2、核心成分：“海洋堇”活性植物原生细胞，激发肌肤自我修复、防御能力，促进细胞新生；肌肤“益生菌”防御复合因子， 资生堂红妍肌活精华露 红腰子、傲娇精华 13.45 36.30% 1、与哈佛皮肤生物研究中心(CBRC)共同研究； 2、配方拥有 31 项专利，独家添加活性成分 Ultimate Complex TM(激活免疫力复合物)，可激活朗格汉斯细胞免疫网，增强肌肤内在防护力； 3、羧甲酸-葡聚糖钠能加快皮肤细胞的新陈代谢，增加皮肤紧致度。 眼霜 雅诗兰黛特润修护精华眼霜 小棕瓶眼霜 22.00 25.30% 核心成分：二裂酵母发酵产物溶胞物，生育酚乙酸酯，钩沙菜、拟石花菜、藻
55、、兵豆果、卤虫提取物，，乳酸杆菌发酵产物； 兰蔻肌底精华眼霜 小黑瓶眼霜 35.33 6.10% 核心成分：二裂酵母发酵产物溶胞物，腺苷成分，荞麦籽提取物； 面霜 乳液 La Mer 精华面霜 神奇面霜 39.98 14.10% 核心成分：生物酵素+模拟海底环境下，萃取深海巨藻提取物，即神奇活性精粹Miracle Broth， 内含多种维他命、矿物质及海洋萃取有机物。 倩碧黄油乳液 小黄油 1.92 30.70% 核心成分：二甲硅油（增强肤感）、甘油和透明质酸（保湿补水）、酵母萃取物（加强修护、促进皮肤代谢更新）、乳酸菌提取物（抗氧化） 水 SK-II 护肤精华露 神仙水 6.70 14
56、.30% 核心成分：覆膜酵母菌发酵产物滤液（pitera）。无法人工合成，浓度高达 90%以上。pitera 含有多种游离氨基酸、酵母菌、糖类、有机酸和矿物质，促进皮肤角质新陈代谢，修复肌肤，改善皮肤粗糙暗沉现象。 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部 以上是兰蔻、雅诗兰黛、资生堂等国际品牌明星单品的基本信息，从中我们可以发现，明星单品通常具有的特质为：1）附加值高，多为精华、眼霜、免税等品类，销售所带来的毛利率高；2）品牌销额占比高，通常单品在品牌中销额占比达到 10%以上，部分单品甚至在 25%以上，其销额波动对品牌当年营收构成较大影响；3）知名度高，明星单品的“昵称”表明其产
57、品力与认知度极其强势，是化妆品市场中的“硬通货”。4）产品生命周期长，明星单品打造完成后，可通过长期投入营销资源，强化单品知名度与口碑壁垒的建立，巩固护城河，达到“单品即品类”的宣传效果，最终通过单品不断迭代升级收获稳定复利。 为保证明星单品的销额稳定增长，品牌方通常会有意对自身核心单品施与一定资源倾斜，如明星代言硬广、直播爆量、内容营销、电商集中大促等方式，保持单品热度+提升产品认知度。护肤品消费者在初步了解自身肤质、建立基础护肤习惯后，可通过楼体广告、货柜导购、搜索引擎、网络广告、APP 开屏广告等模式，线上线下触达明星单品的相关信息与功效。在电商大促期间，明星单品已完成口碑与产品形象建立
58、，可依靠大额买赠优惠完成首次销售收割，用户体验后最终转化为复购率。 总结：明星单品对品牌方的意义在于： 提供稳定的营收、利润与现金流，同时拉高品牌形象。稳定现金流可支撑公司完成产品迭代与升级，进一步为公司拓展品类、营销、研发与品牌矩阵构建输血。 化妆品消费者对品牌的忠诚度通常由单品开始建立，即“明星单品的购买复购加购该品牌其他品类”。因此，外资品牌可借助明星单品拉新，借此扩大品牌的消费基数。 可见，明星单品对品牌方具有重大意义。 护肤品消费进阶之道：成分党崛起 近年来，“成分党”崛起并成为护肤品消费的一大潮流。成分党多为年龄在 18-34 岁以内的青年女性，具备强烈的主动护肤意识，对微博、小红
59、书、豆瓣等社交或内容 APP 的使用时长与频率较高。典型的护肤品成分党主要购买决策流程可以概括为：“主动完成皮肤测试，初步了解自身肤质”“美妆 APP 查阅针对性功效成分”“推荐选择含有该成分的适用单品”“线上购买”，完成消费决策。 请阅读最后一页的免责声明22对比原先“导购推荐/品牌营销宣传”“购买”的被动消费模式，成分党购买模式降低了对单个品牌的依赖，而对产品成分、使用功效的关注度则有所提升。这一趋势下，强功效型护肤品，即主打高纯度特定成分、针对保湿、美白、抗衰、祛痘等特定功效的小众品牌的关注度快速提升，代表品牌包括 The Ordinary、HFP、修丽可、润百颜、夸迪等。以护肤平价品牌
60、 The Ordinary 为例，其主打产品均仅有一种或两种有效成分，如视黄醇、维生素 C、水杨酸等，且销售价格低于高端大牌同类产品。在成分党崛起风潮中，“少即是多”的 The Ordinary 系列单成分产品可供成分党自行搭配，从而迅速风靡全球。2021 年雅诗兰黛对 The Ordinary 母公司 Deciem 提出收购，并购金额高达 145 亿。 图 22：成分党以年青一代化妆品消费者为主 图 23：成分党消费能力强劲 数据来源：前瞻产业研究院，国融证券研究与战略发展部 数据来源：前瞻产业研究院，国融证券研究与战略发展部 护肤品核心功效主要是抗衰、美白、保湿等，其功效来源于有效成分所配
61、置的配方，因此，有效成分通常主要针对特定功效而添加。如以抗衰、美白、保湿、祛痘、舒敏、皮肤屏障等主要功效对有效成分做出区分。则主流护肤品有效成分包括：1）抗衰成分：包括波色因、视黄醇、维生素 E 等；2）美白成分：烟酰胺、熊果苷、维生素 C 等；3）保湿：氨基酸、玻尿酸等；4）4）祛痘：水杨酸、果酸等；5）舒敏：积雪草提取物、马齿苋提取物等；6）皮肤屏障：神经酰胺、角鲨烷等。值得注意的是，一种有效成分所具备的功效通常并不单一，例如维生素 E 同时具备抗衰、淡斑、防晒、美白等功效。 表 7：护肤品内含主要有效成分、对应功效与其原理简述 核心功效 成分 功效 原理简述 代表单品 抗衰 波色因 抗衰
62、、紧致皮肤、提高皮肤弹性、减少皱纹 欧莱雅旗下专利成份。学名羟丙基四氢吡喃三醇，木糖衍生物，水溶性好且易于吸收。促进糖胺聚糖合成，糖胺聚糖与胶原蛋白等结合，起到锁水、维持皮肤弹性与紧致的作用。 赫莲娜黑白绷带 视黄醇 抗衰老、淡化色素、促进胶原蛋白生成 维A 醇的统称。通过防止真皮层胶原蛋白分解、促进胶原蛋白合成，改善和淡化皱纹；加速角质细胞代谢，刺激细胞更新，抑制黑色素生成。 伊丽莎白雅顿粉胶 维生素 E 促进胶原蛋白分泌、淡化皱纹、淡斑 阻止自由基损害，防止皱纹形成，促进胶原蛋白（保持皮肤弹性的结蹄组织）分泌，加强皮肤抵抗力。 Fancl 维生素E 美白 烟酰胺 美白、祛斑、抗氧化 VB3
63、 维生素。通过加速细胞更新，促进含有黑色素的角质细胞脱落，起到淡化黄褐斑、色斑，均匀肤色的效果。 Olay 小白瓶、SKII 小灯泡 请阅读最后一页的免责声明 23 熊果苷 提亮肤色、淡斑、消炎修复 抑制体内酪氨酸酶的活性，阻止黑色素的生成，从而减少皮肤色素沉积，祛除色斑和雀斑。对皮肤存在刺激作用，不可长期使用。 薇诺娜熊果苷美白保湿精华乳 维生素 C 美白、抗氧化 对抗自由基，抑制黑色素的合成，抵抗紫外线所造成的皮肤伤害，防止皮肤细胞受损老化。 修丽可维C 精华 保湿 氨基酸 保湿锁水、调节酸碱平衡 收缩血管平滑肌、中枢及末梢性，舒缓皮肤，抑制干燥引起的皮肤搔痒。 / 玻尿酸 补水保湿 直链
64、高分子多糖，“保湿天后”。可吸收 1000 倍于其重量的水分，起到储水功能，让肌肤长期保持在湿润的状态中。 玻尿酸原液 祛痘 水杨酸 清洁毛孔、去角质、控油祛痘 酸性物质。通过与脂质融合清洁皮肤毛孔，溶解、去除肌肤表面多余油脂、皮脂，加快毛孔内堆积角质层的溶解，改善毛孔阻塞现象。 理肤泉清痘净肤细致焕肤乳(K+乳) 果酸 淡斑祛痘、软化角质 类“果酸换肤”，即将表皮层的部分角质细胞脱落，促进皮肤新陈谢和胶原蛋白的重塑，从而改善肤色、淡化细纹、抗衰老等。 兰蔻焕颜嫩肤系列 舒敏 积雪草提取物 缓解敏感、镇定肌肤 “积雪草总苷”可减少炎症介质的产生，提高和修复肌肤自身屏障。积雪草提取物能促进胶原蛋
65、白的合成，促进粘多糖的分泌，增强肌肤基底层细胞的活力。 Sisley 全能乳液 马齿苋提取物 舒敏、修复皮肤损伤、淡化痘印和色素沉积 纯植物成分。马齿苋中的生物碱和黄酮可抗菌、抑制致病性皮肤真菌。 薇诺娜舒敏特护霜 皮肤屏障 神经酰胺 保护皮肤屏障、修复皮肤屏障、保湿、抗衰老 构成皮肤屏障主要成分之一。减少外界对皮肤刺激或细菌侵入，也起到保湿功效。 CeraVe C 乳全天候修护屏障乳液 角鲨烷 保湿、润肤 从大型鱼类（一般为鲨鱼）的油脂中提取的不饱和烃类，具有优良的浸透、润滑性，能和皮肤油脂相融，让皮肤形成保护膜 伊丽莎白雅顿新生代胶囊精华液 数据来源：公开信息整理，国融证券研究与战略发展部
66、 护肤“成分党”的崛起，主要源自以下几个因素：1）伴随互联网信息技术发展，各类美妆 APP、社交平台 KOL、美妆/医美科普平台兴起浪潮下，消费者对化妆品的作用机制与功效成分的了解程度大幅加深，护肤品消费专业化趋势有所加强。2）超高端、高端护肤单品销售单价通常在千元以上，电商大促期内销售单价通常超过 600 元（以 30g/瓶计算），价格高昂且单品周期较长，产品针对性偏弱。部分消费者选择价格相近、成分/配方针对性更强的强功效产品替代消费。3）部分小众化妆品品牌在小红书等 APP 上加强有效成分宣传，试图借消费者对护肤品成分的关注而实现品牌突围。简言之，成分党是护肤品消费个体针对性强化的趋势体现。解构护肤品的功效溯源，是驱动成分党诞生的核心驱动力；美妆科普信息快速发展，护肤品消费专业化+消费者对高价品牌做平价替代+部分小众品牌借宣传成分加强产品辨识度，是“成分党”快速壮大的主要原因。 总结：以护肤品为切入口，理解化妆品的消费本质 复盘我国往年化妆品零售增速，可发现其与人均可支配收入、GDP 增速走势较为接近。原因在于，化妆品属于价格带极宽、细分品类多，且消费升级路径明确的可选消费品，消费
